Geschäftsbericht 2011 / An unsere Aktionäre / Volkswirtschaftliche Rahmenbedingungen

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Volkswirtschaftliche Rahmenbedingungen

 

2011 – Zwischen Erholung und erneuten Rezessionsgefahren

 

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Der Ausblick für die Weltwirtschaft hat sich im Laufe des vergangenen Jahres  verschlechtert. Die Erholungsbewegung in den Industrienationen kühlte sich im Jahresverlauf erheblich ab, vor allem in den USA schien der Rückfall in eine abermalige Rezession zwischenzeitlich durchaus wahrscheinlich, während sie in Europa bis zuletzt ein latentes Risiko blieb. Der Verlust an konjunktureller Dynamik in den etablierten Volkswirtschaften ging dabei zum einen auf den normalen Lagerzyklus und die stark steigenden Rohstoffpreise zurück, zum anderen kam es im Zuge der Katastrophen in Japan zu Unterbrechungen in der globalen Lieferkette mit der Folge einer spürbaren Dämpfung der Aktivität. Das Reaktionsmuster in den meisten Industrienationen auf diese Belastungen offenbarte dabei eine unverändert schwache Konstitution. Die Finanzkraft der privaten Haushalte blieb noch so geschwächt, dass der intendierte Übergang vom öffentlichen zum privaten Konsum zum Stillstand kam. Die Vermögenssituation der privaten Haushalte wurde bis zuletzt durch die anhaltende Korrektur der Immobilienpreise und die schleppende Erholung der Arbeitsmärkte beeinträchtigt. Vor dem Hintergrund sich abermals abkühlender wirtschaftlicher Perspektiven gewann die Belastung der öffentlichen Finanzen an Brisanz, nachdem ein erheblicher Risikotransfer vom privaten an den staatlichen Bereich stattgefunden hatte. In Europa überlagerte die Euro-Krise diese Problematik noch, sodass hier die aufgestauten Ungleichgewichte eine Konsolidierung der Staatsfinanzen umso schwieriger gestaltete. Die Schwierigkeiten der Politik, die Krise der Staatsfinanzen in den Griff zu bekommen, trug dann dazu bei, dass es zu einer sich selbst verstärkenden Vertrauenskrise in das gesamte Finanzsystem kam, die den wirtschaftlichen Ausblick abermals stark beeinträchtigte.

 

In den Emerging Markets verlief die Entwicklung hingegen bis zuletzt relativ robust. Nachdem in vielen Ländern im Jahresverlauf sogar erhebliche Überhitzungsgefahren bestanden hatten, zogen die Notenbanken die Zinsen weiter an, um die Inflation unter Kontrolle zu bringen. Zum Jahresende wurde die Abkühlung in den Industrienationen dann auch in Ländern wie China oder Indien spürbar, zudem sorgten rückläufige Rohstoffpreise aufgrund der global nachlassenden Nachfrage für einen Rückgang des Inflationsdrucks, sodass der Restriktionsgrad der Geldpolitik hier nicht weiter erhöht werden musste. Bislang, so scheint es, reicht das Momentum in den Schwellenländern aus, um die Schwäche der Industrienationen weiter zu überbrücken, da sich erste Anzeichen einer endogenen Stabilisierung in den USA eingestellt haben. Getrieben vom Nachholbedarf und von den insgesamt wesentlich günstigeren demografischen Entwicklungen dürfte der Wachstumsbeitrag der Schwellenländer in den nächsten beiden Jahren insgesamt knapp zweieinhalbmal so hoch sein wie der der Industrienationen. Gleichwohl bleiben viele der Schwellenländer auf externe Finanzierung und offene Exportmärkte angewiesen, sodass auch mit Blick auf die hohen internationalen Leistungsbilanzungleichgewichte Risiken verbleiben. Die starke Aufwertung des Chinesischen Renminbi zeigt jedoch, dass China angesichts der weltweit hohen Risiken bereit zu sein scheint, sein exportorientiertes Entwicklungsmodell zugunsten einer Stärkung des Binnenkonsums zu verändern und damit ein global ausgeglicheneres Wachstum zu ermöglichen, wie es der IMF schon seit Jahren fordert.

 

Stärker denn je wird der Ausblick für die Weltwirtschaft in diesem Jahr aber durch die Politik der Industrienationen bestimmt. In Europa besteht dringender Handlungsbedarf, weil die Unsicherheit aufgrund der Staatsschuldenkrise immer weiter um sich greift. Die Lösung der Euro-Krise und die Erstellung einer neuen Finanzarchitektur in Europa werden damit auch in diesem Jahr das beherrschende Thema bleiben, nicht zuletzt, weil eine unkontrollierte Entwicklung in Europa die Weltwirtschaft in eine abermalige tiefe Krise führen könnte. Aber auch in den USA wird der Ausblick maßgeblich durch die weitere politische Entwicklung bestimmt, da die US-Konjunktur den negativen Impulsen einer nachhaltigeren fiskalischen Konsolidierung bis auf Weiteres wohl noch nicht gewachsen wäre.

Unter dem Vorbehalt, dass es der Politik in den etablierten Industrienationen gelingt, diese Probleme in den Griff zu bekommen, wird 2012 mit einem Wachstum des globalen Bruttoinlandsprodukts von 3,3 % noch einmal ein schwaches Jahr, allerdings dürften sich die Perspektiven in der zweiten Jahreshälfte sukzessive aufhellen. In den Industrieländern ermäßigt sich das Wachstum in diesem Jahr noch einmal auf Expansionsraten von 1,2 % nach 1,6 % in 2011. Hierbei dürfte es für die EU-27 zu einem Wachstum um die Nulllinie kommen, während das US-Wachstum mit einem Plus von 2,0 % sogar leicht höher liegen könnte als im letzten Jahr. In Japan kommt es nach der realen Schrumpfung im letzten Jahr aufgrund der massiven Aufbauprogramme zu einem Wachstumsplus von 1,7 %. Wir gehen ferner davon aus, dass den Schwellenländern ein Soft-Landing auf insgesamt hohem Niveau gelingt. Die Wachstumsrate der Emerging Markets reduziert sich dabei von 6,2 % in 2011 auf 5,4 % in 2012. Hierbei erwarten wir für China eine weitere Abschwächung vor allem mit Blick auf den Export. Das Wachstum dürfte aber mit 8,2 % Zuwachs des realen BIP hoch bleiben, bevor es dann im nächsten Jahr bereits wieder bei knapp unter 9 % liegen dürfte. Auch in Indien wird der Tiefpunkt des Wachstumszyklus in diesem Jahr erreicht, der Zuwachs des BIP dürfte bei 7,0 % liegen. Wir halten es für möglich, dass die Weltwirtschaft im nächsten Jahr Expansionsraten um 4 % erreichen kann.

 

 

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USA – Im fünften Jahr der Krise

 

Die USA boten im abgelaufenen Jahr abermals den eindrucksvollen Beleg für die These, dass Krisen im Finanzsystem mit einer besonders schwachen und langwierigen Erholungsphase verbunden sind. Erst im dritten Quartal des letzten Jahres wurde das Niveau der Wirtschaftsleistung vom Jahresende 2007 übertroffen, die USA stehen damit nunmehr im fünften Jahr der Bewältigung der schwersten und tiefsten Wirtschaftskrise seit dem 2. Weltkrieg. Unverändert ist die US-Ökonomie im Begriff, die Ungleichgewichte, die die Krise mit auslösten, abzubauen. Die Reduktion der Verschuldung der privaten Haushalte hat dabei zwar Fortschritte gemacht, der Grad der Verschuldung liegt aber immer noch oberhalb historischer Relationen. Die Finanzkraft der Haushalte wird vor allem durch die schwache Beschäftigungsentwicklung und die unverändert fallenden Immobilienpreise gebremst. Der weit über die Norm gehende Stellenabbau offenbart ferner den aufgestauten strukturellen Anpassungsbedarf in der US-Industrie.


Zur Jahresmitte traten neben diese strukturellen Probleme dann auch noch die Schocks aus dem starken Anstieg der Rohstoffpreise und der Katastrophe in Japan. Verstärkt durch einen Abschwung im Lagerzyklus brachen die Frühindikatoren im August so stark ein, dass eine abermalige Rezession in greifbare Nähe rückte. Nicht zuletzt aufgrund des beherzten Eingreifens der Fed und massiver staatlicher Förderprogramme konnte sich der US-Zyklus zum Jahresende dann allmählich stabilisieren. Die Perspektiven für die US-Wirtschaft bleiben aber zunächst gedämpft. Mit Blick auf die unverändert hohe Arbeitslosigkeit wird eine Rückführung des Verschuldungsniveaus der Privathaushalte nur durch eine anhaltende Konsumzurückhaltung zu bewerkstelligen sein. Positive Impulse dürften in der zweiten Jahreshälfte hingegen von der Wende der Immobilienpreise ausgehen, die die Vermögensposition der US-Haushalte nachhaltig stärken würde. Die Preise bei Wohnimmobilien nähern sich allmählich wieder gesünderen Relationen, auch kommt die demografisch getriebene Nachfrage nach zusätzlichem Wohnraum einer baldigen Wende der Preise entgegen.

 

Die Risiken für die US-Wirtschaft liegen daher vor allem in der unkontrollierten Haushaltsentwicklung, wo die automatischen Defizitbremsen für 2012 und 2013 ein Nullwachstum generieren könnten, sofern es nicht zu einer politischen Einigung bezüglich des Haushaltes kommt. Die Prognosen für das Gesamtjahr 2012 stehen daher unter dem Vorbehalt einer diesbezüglichen Lösung. Das Umfeld hierfür ist dabei eher ungünstig, da dieses Jahr ganz im Zeichen der Präsidentschaftswahlen stehen dürfte. Wir gehen aber davon aus, dass das politische System doch die Vernunft aufbringen wird, die auslaufenden Stützungsmaßnahmen zu ersetzen und die US-Ökonomie nicht in die nächste Krise schlittern zu lassen. Die US-Staatsfinanzen bleiben aber das Damoklesschwert der Konjunktur.

 

 

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2012 – Schicksalsjahr des Euro

 

Das Expansionstempo in Europa hat sich im Jahresverlauf erheblich reduziert. Nachdem das BIP im ersten Quartal noch mit 0,8 % – also mit einer annualisierten Wachstumsrate von über 3 % – zugelegt hatte, ermäßigte es sich im Sommerhalbjahr auf nur noch 0,2 % Zuwachs. Analog zur Entwicklung in den USA wurde die europäische Wirtschaft von der Katastrophe in Japan und dem scharfen Anstieg der Rohstoffpreise negativ tangiert, bevor sich die Zuspitzung der Staatsschuldenkrise immer stärker bemerkbar machte. Hierbei kam es zu einer wechselseitigen Verstärkung der Risikobepreisung von Staatsanleihen und Finanztiteln, da die Banken große Bestände an Staatsanleihen hielten.


Zu Jahresbeginn kann es als annähernd sicher gelten, dass der Euroraum im ersten Halbjahr zumindest leicht kontrahieren wird. Die Entwicklung in den einzelnen Mitgliedstaaten fällt dabei aber sehr unterschiedlich aus. Eine zentrale Rolle spielt hierbei, inwieweit die Lohndisziplin in der Vergangenheit eingehalten werden konnte. Darüber hinaus dürften die Länder, die ihre Arbeitsmärkte frühzeitig dereguliert haben, deutlich höhere Wachstumsraten verzeichnen, nicht zuletzt, weil die bessere Arbeitsmarktsituation mit einem wesentlich größeren fiskalpolitischen Spielraum einhergeht. So sind die Aussichten für Deutschland, Finnland, die Niederlande und Österreich klar überdurchschnittlich, während sich die rezessiven Tendenzen in den PIIGS-Staaten auch mit Blick auf die Konsolidierungserfordernisse für die öffentlichen Haushalte weiter verschlechtern. Die erhebliche Verteuerung der Refinanzierung sowohl für die öffentliche Hand als auch für die Unternehmen stellt einen weiteren wesentlichen Belastungsfaktor in diesen Ländern dar. Insgesamt wird die Peripherie kaum um eine langwierige Anpassungskrise umhinkommen, die die relativen Preise zugunsten einer Erhöhung der Wettbewerbsfähigkeit verändert. In diesem Zusammenhang kann es durchaus zu heftigen politischen Konflikten kommen, insbesondere mit Blick auf die Arbeitslosigkeit. Bis zuletzt stieg diese weiter scharf an, insbesondere in Spanien ist die Lage dramatisch. Unter den großen Volkswirtschaften der Euro-Zone rechnen wir für Spanien (–0,7 %) und Italien (–1,3 %) mit dem stärksten Rückgang. Die besten Aussichten haben neben Deutschland Finnland (+1,4 %), Österreich (+ 0,6%) und die Niederlande (+0,3 %). Die Euro-Zone insgesamt dürfte im Gesamtjahr um ca. 0,3 % schrumpfen. Europa bleibt das Sorgenkind der Weltwirtschaft.


Vor dem Hintergrund der strukturellen Probleme steht der Euro zumindest für einige Staaten sicherlich zur Disposition. Die Mitgliedschaft im Euro bringt für sie keine Vorteile mehr, wenn die Finanzmärkte nicht alsbald von einem tragfähigen Reformkonzept überzeugt werden können. Selbst im günstigsten Fall wird es noch Jahre dauern, bis die Wettbewerbsfähigkeit ohne eine Abwertung wiederhergestellt sein wird. Der Union läuft unterdessen aber die Zeit davon, da die Krise nur noch durch die EZB aufzufangen sein wird, was wiederum der Casus Belli für Deutschland sein könnte.

 

 

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Deutschland trotzt der Euro-Krise

 

Auch die deutsche Wirtschaft wurde von der Krise in Europa stark beeinträchtigt, wie die konjunkturelle Entwicklung im Jahresverlauf eindrucksvoll belegte. Zu Jahresbeginn bewegten sich maßgebliche Frühindikatoren noch auf dem Niveau des deutsch-deutschen Vereinigungsbooms, während das BIP allein im ersten Quartal um 1,3 % zulegen konnte. Trotz der heraufziehenden Krise konnte die Konjunktur bis zum Herbst ein hohes Momentum beibehalten. So expandierte es noch im dritten Quartal mit einer laufenden Jahresrate von 2,4 %. Wesentlicher Treiber der guten Entwicklung war der private Konsum, der von der deutlichen Zunahme der verfügbaren Einkommen im Rahmen der bis zuletzt anhaltenden Verbesserung am Arbeitsmarkt begünstigt wurde. Wie wichtig die Binnenkräfte für die deutsche Konjunktur dabei waren, zeigt auch der Umstand, dass im ersten Dreivierteljahr rund 80 % der Wachstumsbeiträge aus inländischen Verwendungskomponenten kamen, hiervon entfielen wiederum 40 % auf die Zunahme des privaten und öffentlichen Konsums und 60 % auf den Anstieg der Investitionen. Demgegenüber trug der Außenbeitrag insgesamt nur ein Fünftel zum Wachstum in diesem Zeitraum bei.

 

Zum Jahresende 2011 hat sich der Ausblick durch die Eskalation der Staatsschuldenkrise aber auch in Deutschland deutlich eingetrübt, einige Frühindikatoren bewegten sich zum Jahreswechsel auf dem Niveau der Lehman-Krise des Jahres 2008. Damit wird deutlich, dass sich die deutsche Wirtschaft den Folgen der Euro-Krise in Europa nicht entziehen kann, dafür ist mit 60 % der Anteil Europas am deutschen Außenhandel einfach zu groß. Die deutsche Wirtschaft verfügt aber über mehrere strukturelle Vorteile, die ihr über die Krise hinweghelfen könnten. Die strukturelle Aufwärtsbewegung am Arbeitsmarkt, die sich aus den zurückliegenden Arbeitsmarktreformen speist, verleiht der Finanzpolitik mit Blick auf die massive Entlastung der öffentlichen Haushalte naturgemäß einen viel größeren Spielraum, sodass die Finanzpolitik eher neutral ausgerichtet sein kann. Ferner bleibt festzuhalten, dass Deutschland von der Umlenkung der Kapitalströme im Rahmen des Vertrauensverlustes in die Peripherie durchaus auch profitiert. Hier steht zu hoffen, dass durch die günstigen Refinanzierungskonditionen wieder mehr in den deutschen Kapitalstock investiert wird. Weiterhin wird die auf den gesamten Euroraum gerichtete ultraexpansive Geldpolitik der EZB die Wirtschaft massiv stützen. Die innereuropäischen Ungleichgewichte gehen schließlich nicht zuletzt auf die extrem hohe Wettbewerbsfähigkeit Deutschlands zurück, die durch eine jahrzehntelang tradierte Lohndisziplin erreicht werden konnte. Mit Blick auf die spürbare Abwertung des Euro dürfte sich dieser Effekt zukünftig noch potenzieren, vor allem wenn die Exportmärkte in Asien in der zweiten Jahreshälfte an Aufnahmefähigkeit wieder zulegen.


Im Ergebnis stehen die Chancen gut, dass Deutschland die Krise ohne ein Wachstumsminus übersteht. Dabei steht für das Jahr insgesamt zu erwarten, dass die Wachstumsbeiträge des privaten Konsums nur leicht zurückgehen, während sich die Investitionen wohl etwas deutlicher abschwächen werden. Zum Jahresende dürfte die Dynamik bereits erheblich an Fahrt aufgenommen haben, aufgrund der zunächst schwachen Entwicklung zu Jahresbeginn expandiert die deutsche Wirtschaft im Gesamtjahr 2012 aber mit lediglich 0,5 %. Die Konjunktur wird dann im Jahr 2013 weiter zulegen und mit 1,6 % an ihr langfristiges Potenzialwachstum heranreichen.

 

 

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Konjunktur in Nordrhein-Westfalen belastet durch zyklische Branchen

 

Das wirtschaftliche Tempo in Nordrhein-Westfalen kühlte sich im Jahresverlauf erheblich ab. Die Dynamik war zu Jahresbeginn 2011 noch wesentlich vom Verarbeitenden Gewerbe und den Investitionsgüterproduzenten getragen worden. Auf Basis der guten Auftragsbestände des Vorjahres weitete sich die Industrieproduktion bei den Herstellern von Investitionsgütern sogar noch bis zur Jahresmitte deutlich aus, obwohl bereits zu Jahresbeginn 2011 ein erheblicher Rückgang der Auftragseingänge für Vorleistungsgüter zu verzeichnen war. Mit Blick auf den größeren Stellenwert der zyklischen Branchen Stahl und Fahrzeugbau könnte der zur Jahresmitte einsetzende Abschwung in Nordrhein-Westfalen sogar noch etwas schärfer ausgefallen sein als im gesamten Bundesgebiet. Dazu dürfte auch der Umstand beigetragen haben, dass die Automobilindustrie in Nordrhein-Westfalen sehr stark auf die europäischen Nachbarländer ausgerichtet ist.


Zur zentralen Stütze der Konjunktur entwickelte sich daher vor allem in der zweiten Jahreshälfte der private Konsum, der von der guten Entwicklung der Beschäftigung profitierte. Die Arbeitslosigkeit in Nordrhein-Westfalen hat den niedrigsten Stand seit 20 Jahren erreicht. Es ist davon auszugehen, dass sich die Lage am Arbeitsmarkt weiter stabil entwickelt und trotz der nachlassenden Dynamik kein nachhaltiger Beschäftigungsabbau einsetzt. Die Unternehmen dürften vielmehr versuchen, etwaige Überhänge durch Kurzarbeit sowie allgemeine Flexibilisierungsmaßnahmen auszugleichen. Für das Gesamtjahr geht das Rheinisch-Westfälische Institut für Wirtschaftsforschung in Essen davon aus, dass das Wachstum in Nordrhein-Westfalen in 2011 mit 2,8 % leicht unter dem des Bundes (+3,1 %) gelegen haben dürfte.


Auch in Nordrhein-Westfalen dürfte die Konjunktur unter der Finanzkrise aber weiter leiden. Die zuletzt verfügbaren Daten für das Produzierende Gewerbe deuten darauf hin, dass die Produktion zuletzt stagnierte, während sich der Abwärtstrend der Auftragseingänge insgesamt weiter beschleunigt fortsetzte. Die Unternehmen werden ihre Lagerbestände mit Blick auf die hohe Unsicherheit weiter reduzieren. In der zweiten Jahreshälfte könnte die Expansion wieder an Tempo gewinnen. Grundsätzlich profitiert Nordrhein-Westfalen  von seiner Exportstruktur, die vor allem auf die kräftig wachsenden Märkte in China und Indien, aber auch in Russland ausgerichtet ist. Wir gehen trotzdem davon aus, dass der private Konsum im laufenden Jahr die wesentliche Stütze der Konjunktur bleibt, während die bis zuletzt deutlich fallenden Auslandsorders auf einen zunächst weiter rückläufigen Außenbeitrag schließen lassen. Für das Gesamtjahr 2012 dürfte die Expansionsrate des BIP in Nordrhein-Westfalen in etwa bei 0,5 % liegen.

 

 

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Die Entwicklung der internationalen Kapitalmärkte im Jahr 2011

 

Die Finanzmärkte standen im abgelaufenen Jahr zunehmend im Zeichen der Staatsschuldenkrise. Das schwächer werdende Wachstum sorgte für einen kontinuierlichen Anstieg der Risikoprämien, da es den Ausblick für die finanzielle Tragfähigkeit im privaten und öffentlichen Sektor zusätzlich belastete. Für die finanzschwachen Euroländer verschlechterten sich die Finanzierungsbedingungen massiv, die Spreads blieben bis zum Jahresende sehr hoch. Vor allem die Anleihen aus Italien und Spanien litten enorm, Spitzenreiter war aber Griechenland, dessen 10-jähriger Bond mit über 30 % verzinste.


Aber auch viele private Banken verloren faktisch den Zugang zum Kapitalmarkt, was die Gefahr weiterer Ansteckungseffekte erhöhte. So kam es erneut zu einer Krise am Interbankenmarkt, weil sich die Kreditinstitute zunehmend untereinander misstrauen. Dadurch stiegen die Summen, die bei der EZB geparkt werden, auf neue Rekordwerte an. Insgesamt war und ist der unverändert hohe finanzielle Stress in Europa besorgniserregend. Während sich in den USA die Spreads zwischen besicherten und unbesicherten Einlagen auf rund 20 % der Krisenwerte von 2008 reduzierten, lag er in Europa bis zuletzt immer noch bei rund der Hälfte der damaligen Spitzenwerte.


Die wachsende Risikoscheu der Investoren verstärkte die Flucht in Anlagen, die als krisensicher gelten. Davon profitierten deutsche Staatsanleihen, sodass die Rendite von Bundesanleihen mit zehn Jahren Restlaufzeit deutlich unter 2 % sank, während im kürzeren Laufzeitensegment sogar erstmals eine negative Verzinsung erreicht wurde. Auch die Währungsentwicklung stand ganz im Zeichen der Risikoaversion, der Schweizer Franken wertete so stark auf, dass die Nationalbank eine Interventionsgrenze errichten musste. Der Euro verlor dann insbesondere zum Jahreswechsel gegenüber dem Dollar merklich an Boden, da sich die konjunkturelle transatlantische Divergenz im Rahmen der Stabilisierung der US-Konjunktur noch stärker akzentuierte. Eine signifikante Verschiebung im globalen Währungsgefüge fand auch mit Blick auf den Chinesischen Renminbi statt, der im Jahresverlauf gegenüber dem Euro deutlich aufwertete.

 

Die Entwicklung der weltweiten Börsen war im Kern durch ein gutes erstes Halbjahr geprägt, während die Indizes im zweiten Halbjahr wieder Terrain abgeben mussten und sich erst zum Jahresende wieder stabilisieren konnten. Auf das Jahr 2011 gesehen gewann der S&P-500-Index gegenüber dem 31.Dezember 2010 (im Folgenden Total Return, jeweils in lokaler Währung) 2,1 %. Im Vergleich dazu verlor der technologieorientierte NASDAQ-Composite-Index 0,77 % an Wert. In Japan war aufgrund der Naturkatastrophen ein Rückgang von 15,5 % zu verbuchen. Aufgrund der Euro-Krise wurden aber auch die gesamteuropäischen Indizes wie der europäische Blue Chip Index EURO-STOXX-50 stark in Mitleidenschaft gezogen, wo ein Rückgang von 12,52 % verzeichnet werden musste. Trotz der robusten volkswirtschaftlichen Performance verlor der DAX mit 16,64 % sogar noch stärker als diese europäische Benchmark. Dies erklärt sich aber auch aus der guten Vorjahresperformance des DAX, der sich im Vorjahr mit über 16 % besser als die restlichen europäischen Titel geschlagen hatte.

 

 

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Ausblick

 

Wir gehen davon aus, dass es der europäischen Politik gelingt, die Probleme in den Griff zu bekommen, eine nachhaltige Lösung wird aber Zeit erfordern. Dies bedeutet, dass die hohe Unsicherheit zunächst noch weiter bremsend auf die Euroland-Konjunktur wirken wird. Sofern es gelingt, zu einer Einigung für die US-Haushaltspolitik zu kommen, dürfte die weltweite Konjunktur zur Jahresmitte allmählich wieder Fahrt aufnehmen.


Nach unseren Projektionen sprechen die makroökonomischen Daten unverändert dafür, dass die US-Notenbank die Fed Funds bis in das nächste Jahr auf dem extrem geringen Niveau belässt, sodass das internationale Zinsgefüge grundsätzlich tief verankert bleibt. Nach unserem Dafürhalten dürfte die EZB noch einen weiteren zinssenkenden Schritt durchführen und die Leitzinssätze auf 0,75 zurücknehmen. Ausgehend von der weiteren Erholung in den USA werden die Rentenmärkte im Jahresverlauf zunehmend die Rückführung der ultraexpansiven Geldpolitik antizipieren. Sofern sich die Lage weltweit weiter entspannt, dürften die Treasuries dann auch einen Teil ihres Fluchtwährungsbonus wieder abgeben, was ebenfalls für einen Anstieg der Renditen spricht. In der Summe erwarten wir einen Anstieg der deutschen Kapitalmarktzinsen auf Werte um 2,4 % bis zum Jahresende. Die Perspektiven für die Aktienmärkte dürften sich in der zweiten Jahreshälfte deutlich aufhellen. Der Euro wird bis zu einer nachhaltigen Lösung der Krise unter Druck bleiben und das asiatische Währungsgefüge weiter aufwerten. Mit Blick auf den Rohstoffhunger der Emerging Markets dürften die Rohstoffpreise zunächst stabil bleiben, um dann in der zweiten Jahreshälfte ihren langjährigen Aufwärtstrend wieder aufzunehmen.

 

 

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